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探路者內外雙修 未來長線看好
發布時間：2011-03-04
報告起因：公司調研
國內戶外用品行業龍頭
公司是我國銷售額最大的戶外用品品牌零售商，業務模式是“啞鈴式”輕資產模式，生產完全外包，采用加盟為主、直營為輔的銷售模式，截止10年第三季度，共有門店629家（直營89家，加盟540家）。產品涵蓋服裝、功能鞋和裝備三大系列，服裝10年上半年占比為62%。公司上市后收入增長和毛利率保持高位，但受期間費用大幅上升影響，凈利潤增幅回落較大。
戶外用品行業：高速發展，前景廣闊，競爭逐漸加劇
戶外運動作為一新興行業，中國消費群體正處于啟蒙階段，與美國相比不論是參與人口還是零售額都有較大差距，未來增長空間巨大，將帶動戶外用品行業保持30-40%左右的增長。業內品牌眾多，呈現強者愈強格局。除高端的國際品牌大舉進入外，運動品牌、休閑服裝品牌、上游面料產商都向下游延伸，競爭逐漸加劇。銷售渠道中，商場店渠道個數和零售總額最大，其次是戶外專賣店，網購提升迅速。
公司近期舉措：梳理調整，明晰未來發展
1）2011年秋冬季產品期貨預訂情況良好，訂單金額同比增長93%，確保11年高成長無憂，預計公司全年收入增速將不低于60%。2）產品系列化與南方產品開發，全面覆蓋市場；3）引進專業高管，重新梳理業務，對品牌定位、市場認知、未來3年銷售策略、2011年的工作重點都予以整理；4）在10年設立7大銷售區域基礎上，調整渠道結構和布局，打破區域平均發展格局，集中資源投入重點突破和改善市場；提高專賣店占比，降低對專柜的依賴；提高對加盟商的補助，加速擴張。以上舉措，將使得公司未來發展前景更加清晰。
內外雙修：長期內功鍛造，外生增速有望保持
公司近幾年不斷加大研發投入力度，自主設計產品數量穩步上升，設立研發設計中心南方分部，貼近南方市場；實施全方位整合營銷，不斷提升品牌文化價值；大力推進“信息系統建設項目”的實施，門店ERP達到80%覆蓋率。隨著公司特色產品定位與營銷等方面精細化管理進程穩步推進，外生增速有望保持。隨著費用率逐漸穩定和毛利率提升，凈利潤增速有望逐漸回升。
投資建議
力鼎投資已實現全部套現，短期內減持壓力大大減少。10年公布的股權激勵有利于穩定高管團隊，確保公司穩健發展。考慮到行業的高成長性、公司龍頭地位以及近期舉措，預計10-12年公司EPS分別為0。40元、0。69元與1。11元，復合增長率達到50%，成長階段可以相應獲得較高估值，給予目標價37。95元，“買入”評級。
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